Настоящата конструкция на фискалния резерв (ФР) датира от средата на 1997 г., когато е въведен паричният съвет у нас. Замисълът на ФР бе да осигури средства на правителството за регулярно обслужване на външния държавен дълг. В средата на 90-те години на миналия век възникна (пореден!) сериозен проблем с обслужването на външния държавен дълг (след въведения едностранен мораториум по неговото обслужване в началото на 90-те години на ХХ в.) и това бе причината през 1997 г. да се отделят и замразят специални финансови ресурси за осигуряване на редовното обслужване на външния държавен дълг. Преобладаващата част от ФР (примерно около 95%) е предвиден да се поддържа във вид на депозит в БНБ (като част от пасива на баланса на у-ние „Емисионно“ на БНБ) с оглед тя да е изцяло покрита от брутните валутни резерви на страната. Последното изискване се свързва с необходимостта правителството да разполага без проблеми и винаги, когато е необходимо, с т.нар. „твърда валута“ за обслужване на външния си дълг.

До 1996 г. България не беше включена в световните класации по кредитен рейтинг и това затрудняваше емитирането на нови държавни заеми. При въвеждането на паричния съвет кредитният рейтинг на България се оценяваше от Moody’s на възможно минималния и символичен В2 – най-ниският кредитен рейтинг сред страните от Централна и Източна Европа.

От тогава се мина почти четвърт век, настъпиха сериозни подобрения в българската икономика, България се включи в ЕС и започна да се третира от чуждестранните инвеститори относително равноправно в рамките на ЕС. Към настоящия момент страната има претенциите да се включи в предверието на Еврозоната.  

Към началото на ХХI в. кредитният рейтинг на страната се поддържа устойчиво в рамките на инвестиционен ранг. При твърдия фиксиран курс на местната валута към EUR и драстично намалелия държавен дълг правителството няма проблеми при обслужването на дълга си. Винаги при необходимост то може да емитира дълг на вътрешния или международен капиталов пазар при приемливи и поносими лихвени равнища.

България стартира паричния съвет с депозит на правителството в БНБ от близо 600 млн. лв. С времето той нарасна до около 10-12 млрд. лв. и започна инцидентно и негласно да се третира като държавен резерв за посрещане на непредвидени разходи. Такъв тип разходи възникнаха при финансово-икономическата криза от 2008 г., както и при настоящата короновирусна пандемия.

2. Статистически и аналитични оценки

На Фигура 1 може да се проследи динамиката на ФР за последните десетина години. Част от средствата от ФР бяха използвани от правителството и влязоха в оборот след 2008 г., но при провежданата в последствие твърда рестриктивна бюджетна политика ФР възстанови приетите по неясни критерии за нормални стойности от 10-12 млрд. лв.

Във ФР се поддържат немалко финансови ресурси на правителството и на бюджетни организации. Същевременно правителството има емитирани свои задължения във вид на държавен дълг. Получава се своеобразна двойственост: Правителството притежава свои собствени ресурси, които поддържа във вид на депозит в БНБ, от една страна, а същевременно емитира свои дългови задължения за покриване на ФР и на възникнали държавни финансови нужди, от друга. Иначе казано: Правителството емитира и поддържа свой дълг отчасти, за да поддържа свой собствен депозит в БНБ?!

Оценките стават по-драстични и смущаващи, ако се влезе в дълбочина. Международната конюнктура е неблагоприятна за кредиторите, поради което инвестираните средства от брутните валутни резерви на страната, които се стопанисват от БНБ в ниско рискови дългови и финансови инструменти (преди всичко емисии на Държавни ценни книжа на развитите западни икономики), са с нищожна, дори отрицателна доходност. Така например БНБ отчита в последния си отчет за 2019 г., че инвестираните в чужбина средства от брутните валутни резерви на страната (те се оценяват на около 27 млрд. EUR към настоящия момент) са с отрицателна доходност от -0,28%! ФР е с отрицателна доходност! Същевременно лихвите, плащани от държавния бюджет за обслужване на държавния дълг, съвсем не са безобидни.

На Фигура 2 може да се проследи отношението между ФР, от една страна, и консолидирания дълг на сектор „Държавно управление“, от друга. След 2008 г. ФР намалява относително спрямо държавния дълг, но все пак заема устойчиво около една трета от него, т.е. една трета от емитирания държавен дълг е предназначен за поддържане на бездоходен правителствен депозит в БНБ.

Оценката на разходите, които се правят за поддържането на ФР, минава през два етапа. Първо, в консолидирания държавен бюджет фигурира информация за обслужването на държавния дълг, т.е. заделените средства за т.нар. лихвени плащания. Второ, приема се, че разходите за поддържане на ФР са пропорционални на техния дял в държавния дълг, представен на Фигура 2. Резултатите са показани на Фигура 3.

Числата на Фигура 3 са смущаващи. Без никаква необходимост се харчат по над 200 млн. лв. годишно от Консолидирания държавен бюджет за лукса за поддържане на безполезен ФР. Погледнато от друг ъгъл, плащаните 200 млн. лв. са около 2% лихви по емитиран държавен дълг за осигуряване на ФР от 10 млрд. лв. Лошо е, че този безспорен факт не се осъзнава нито от т.нар. специалисти в Министерството на финансите, нито от народните представители, в чието задължение се включва осмислянето на бюджетните пропорции.

3. Заключение

Поддържането на инерцията в мисленето и в поведението не е добър атестат за качеството на макроикономическото управление. То може да е удобно за поддържане на управленско статукво и за бягство от отговорност при приемане на възлови държавнически решения, но не е в национален интерес. Това, което е било вчера, днес вече е възможно да се оценява като отживелица. Лицата, ангажирани с макроикономическо управление, следва да наблюдават внимателно и отговорно промените в реалния живот, да оценяват вероятната перспектива и да приемат ефективни решения от национален интерес. В противен случай ще останем вечни икономически маргинали в ЕС, ще се изненадваме на всяка възникнала новост (като изживявания коронавирус) и ще поднасяме вечно празното си канче в очакване на подаяние от тези държави, които демонстрират ефективно мислене и поведение.

Материалът Горчивият привкус на фискалния резерв е публикуван за пръв път на Икономически живот.

Според НККУ с предложения законопроект се нарушават основни права на акционерите на публичните дружества, като се подменя тяхната първоначална свободна воля за инвестиране в определена компания и им се предлага замяна на акциите им за дялове в инвестиционен фонд с неясна маса на активите. Подобно нарушаване на акционерните права е прецедент в Европа, включително няма аналог и в другите пост социалистически държави, преминали през процесите на приватизация.

Публикуваме без редакция становището на комисията, адресирано до министър Горанов:

НККУ е обединение на физически и юридически лица с доказан принос в областта на корпоративното управление. Тя е създадена за целите на насърчаване прилагането на добрите практики по корпоративно управление и развитието на Българския национален кодекс за корпоративно управление.

Мисията на Комисията е да насърчи утвърждаването на добрите практики в областта на корпоративното управление, за да подпомогне дружествата да привлекат капитал и подобри тяхното представяне на пазара.

Освен на национално ниво Националната комисия за корпоративно управление е разпознаваема организация в Европа. Тя е представена в няколко международни организации:

• Европейски институт по корпоративни управление;
• Европейска мрежа на Националните комисии по корпоративно управление;
• High Level Forum Capital Market Union към Европейската комисия.

На свое заседание от 26.05.2020 г. НККУ разгледа публикувания за обществено обсъждане Проект на Закон за уреждане на отношенията, свързани с личните сметки за безналични ценни книжа, водени в централния регистър на ценни книжа от „Централен депозитар“ АД. Присъстващите на заседанието членове на УС изразиха своята загриженост във връзка с предлаганите мерки за промени в акционерната собственост, предложена в законопроекта.

Като орган, чиято основна цел е насърчаването и прилагането на правилата на ОИСР, на добро корпоративно управление от страна на компаниите, чиито ценни книжа са допуснати до търговия на регулиран пазар, НККУ определено счита, че с предложения законопроект се нарушават основни права на акционерите на публичните дружества, като се подменя тяхната първоначална свободна воля за инвестиране в определена компания и им се предлага замяна на акциите им за дялове в инвестиционен фонд с неясна маса на активите. Подобно нарушаване на акционерните права е прецедент в Европа, включително няма аналог и в другите пост социалистически държави, преминали през процесите на приватизация. Освен това припомняме, че защитата на акционерните права съдейства и за икономическия растеж на страната.

Освен това с мотивите към законопроекта се правят недопустими внушения, като обществото остава с погрешно впечатление, че с реализирането на предлаганите в законопроекта мерки се цели предотвратяване на лоши корпоративни практики при разкриването на информация, разпределението и изплащането на дивиденти, нарушаване на правата на акционерите при свикването и провеждането на общи събрания. В тази връзка следва да имате предвид, че съгласно действащото национално и европейско законодателство в публичните компании са установени ясни и стриктни правила за оповестяване на информация за всички важни корпоративни събития – общи събрания, решения за разпределение на дивидент и последващите процедури, свързани с упражняване правата на акционерите, като неизпълнението им водят до драстични имуществени санкции и ангажиране на административно наказателната отговорност на корпоративното ръководство. В тази връзка подобни твърдения не само не отговарят на истината, но и отблъскват обществеността, включително българските и чуждестранни инвеститори при вземането на инвестиционно решение.

Без да бъде разглеждан детайлно предложения законопроект, възразяваме срещу посочените в мотивите твърдения, а именно:

• ОТНОСНО „ЛОШИТЕ КОРПОРАТИВНИ ПРАКТИКИ СВЪРЗАНИ С РАЗПРЕДЕЛЯНЕТО НА ДИВИДЕНТ“:

Правото на дивидент като основно имуществено право, произтичащо от собствеността върху притежавани безналични акции от капитала на публично дружество, както и при наличие на условията по чл. 115б, ал. 1 от ЗППЦК, се погасява с изтичане на петгодишен давностен срок по чл. 110 ЗЗД. След изтичането на петгодишния давностен срок, дружеството, прилагайки изискванията на приложимото законодателство, може да вземе решение, начисления, но непотърсен в продължение на 5 години и неразпределен дивидент, да се върне в патримониума на дружеството. Обръщаме внимание, че при връщане на неразпределените парични средства от дивидент в патримониума на дружеството, същите допринасят за нейното развитие, чрез използване на средствата от Фонд „Резервен“. Голяма част от публичните компании, които неоснователно са набедени, че прилагат „порочни“ корпоративни практики при разпределянето на дивидент, в съответствие с разпоредбата на чл. 246, ал. 4 от Търговския закон, използват натрупаните средства от неразпределения дивидент за увеличаване на капитала със собствени средства, в резултат на което нараства общият брой притежавани акции от акционери в капитала на публични дружества. Освен, че неразпределената печалба под формата на дивидент играе ролята на своеобразен „буфер“, в полза на дружеството, поради факта, че се създава достатъчен резерв за реакция от негова страна при евентуални неблагоприятни събития върху бизнеса в  България, следва да посочим, че тази част от печалбата на дружеството, която не е била разпределена между акционерите, влияе положително и върху пазарната цена на акцията, търгувана на фондовата борса. Наред с това, в резултат на връщането на неразпределената печалба се създават и допълнителни резерви за увеличение на размера на дивидента за следващи години, респективно нарастване на доходността от дивидент на притежавана акция. Считаме, че именно с нарастването на доходността от дивидент върху притежавани акции от компания, търгувана на „БФБ“ АД, би насърчило инвеститорския интерес към финансовите инструменти, издадени от нея.

• ОТНОСНО „ЛОШИТЕ КОРПОРАТИВНИ ПРАКТИКИ“, СВЪРЗАНИ С НЕРАЗКРИВАНЕТО НА ИНФОРМАЦИЯ:

Освен това недвусмислено в законопроекта се посочва, че публичните дружества не предоставят информация на своите акционери, поради което същите не са информирани какво се случва в компанията. Следва да се има предвид, че в последните няколко години няма публични компании, които да не са изградили електронна страница и да не публикуват на нея информация относно междинните и годишните си финансови отчети, информация за предстоящи и проведени общи събрания на акционерите, както и друга вътрешна информация. Тези техни задължения произтичат от разпоредбите на ЗППЦК и КФН стриктно следи за тяхното изпълнение, а при нарушения са предвидени изключително големи санкции. Освен това в допълнение ЗППЦК изисква дружествата да оповестяват своята вътрешна информация, включително за предстоящи Общи събрания, разпределяне на дивидент и финансови отчети до КФН и обществеността чрез специализирани интернет медии. Компаниите разкриват тази информация и пред регулирания пазар въз основа на изискванията на Правилника на БФБ АД. Необходимо е да посочим, че като задължителен елемент от годишните финансови отчети на публичните компании, е представянето на декларация за корпоративно управление, с която компанията декларира дали спазва Кодекс за корпоративно управление, одобрен от заместник-председателя на КФН, ръководещ управление „Надзор на инвестиционната дейност“. С Решение № 461 – ККУ от 30.06.2016 г., заместник-председателят на КФН, ръководещ управление „Надзор на инвестиционната дейност“ е одобрил именно Националния кодекс за корпоративно управление (НККУ), като кодекс за корпоративно управление по чл. 100н, ал. 7, т. 1, във връзка с ал. 8, т. 1 от ЗППЦК. Всички публични компании, чиито акции се търгуват на „БФБ“ АД спазват по целесъобразност именно принципите на Националния кодекс за корпоративно управление, утвърден и приет от деловата общественост през  2007 година и в последствие утвърден от Националната комисия по корпоративно управление, както и изменен през февруари 2012 година и месец април 2016 г., като дейността на публичните компании се извършва именно в съответствие с разпоредбите му.

В тази връзка следва да имате предвид, че твърдението относно „лошите корпоративни практики“ не кореспондира с  оценката  на авторитетното издание Doing Business 2020 за корпоративната прозрачност на българските компании, като те са получили 7 от  максимално 7 пункта като оценка.

НККУ, като орган следящ за спазването на Националния кодекс за корпоративно управление счита, че мерките заложени в законопроекта относно гарантиране на равнопоставено третиране на всички акционери, включително и защитата на правата им, произтичащи от притежаваните от тях акции, придобити в процеса на приватизация, влизат в остро противоречие с посоченото в т. 21 от Националния Кодекс за корпоративно управление, поради следните причини:

1. Отнема се правото на собственост върху придобити акции като съвкупност от правомощия – право на владение, право на ползване и право на разпореждане и се предоставят на специално създаден Инвестиционен фонд, който ще ги упражнява;

2. Предложеното „изземване“ на акциите, респективно на всички права по тях, включително и на глас и предоставянето им на Инвестиционен фонд влиза в противоречие с  изискванията на ДИРЕКТИВА 2007/36/ЕО НА ЕВРОПЕЙСКИЯ ПАРЛАМЕНТ И НА СЪВЕТА относно упражняването на някои права на акционерите на дружества, допуснати до регулиран пазар, имплементирани и в ЗППЦК. Без изрично упълномощаване, в нарушение на чл. 10 от директивата, в общото събрание на акционерите на публичните дружества ще участва акционер, който ще упражнява правата по всички акции, по които не е сключен договор с инвестиционен посредник по съхранението им. Нещо повече, съгласно чл. 10, § 3 на директивата, изисква наличие на „конкретни указания“ за всяко решение, по отношение на което пълномощникът трябва да гласува от името на акционера.

3. Застрашава се основният принцип за равнопоставеното третиране на всички акционери, доколкото за определен акционер в публично дружество – Публичен инвестиционен фонд се създава специално законодателство, което ще урежда функционирането му.

Българските публични компании спазват години наред установените с Търговския закон и Закона за публичното предлагане на ценни книжа принципи и норми на корпоративно управление. Публичните дружества успешно прилагат Националния Кодекс за корпоративно управление повече от 12 години доброволно, а в последните три години и по силата на ЗППЦК. Развитието на капиталовия пазар, изискванията на акционерите, тяхното равнопоставено третиране, защита на техните права и законни интереси са се превърнали в корпоративна практика и култура за голяма част от българските публични компании. В тази връзка причисляването в законопроекта на всички публични компании, раздържавени по реда на приватизацията под общ знаменател „лоши корпоративни практики“ е недопустимо и въвежда в заблуждение обществеността и акционерите, както и демотивира останалите инвеститори за участие на капиталовия пазар в България.

И не на последно място, в мотивите е посочено, че законопроектът ще спомогне за подобряване на корпоративното управление в страната. Подобно твърдение не почива на обективни критерии и въвежда в заблуждение заинтересованите лица.

Повече от 10 години НККУ работи за утвърждаване на принципите на доброто корпоративно управление в българските публични компании и определено считаме, че предложеният метод на уреждане на обществените отношения не само няма да допринесе до подобряване на корпоративното управление, но ще създаде и множество проблеми, свързани със собствеността върху притежавани ценни книжа, както и упражняването на  правата по тях. В последните няколко години концепцията за корпоративното управление и принципите на корпоративното управление претърпяха значително развитие в национален и световен мащаб. Благодарение на участващите в НККУ организации и представители на академичната общност корпоративното управление в България днес е система от правила за ефективно управление на акционерната собственост и защита на тази собственост. С насърчаването на добрите практики на корпоративно управление, НККУ съдейства за разпознаваемостта на България не само като инвестиционна дестинация, но и като страна, следваща утвърдените стандарти на корпоративно управление.

Всичко изложено ни мотивира да предложим с необходимата отговорност обсъжданият Законопроект за уреждане на отношенията, свързани с личните сметки за безналични ценни книжа, водени в централния регистър на ценни книжа от „Централен депозитар“ АД, публикуван от Министерството на финансите за обществено обсъждане на 13.05.2020 г. да бъде оттеглен и да предложим тези обществени отношения да бъдат уредени чрез мащабна информационна кампания, минимизиране на разходите за извършване на процедури по наследяване на безналични ценни книжа, както и промени в законодателството, свързани с облекчаване на процедурите по разпореждане.

Материалът Призовават Горанов да оттегли законопроекта за безналичните ценни книжа е публикуван за пръв път на Икономически живот.

Според БСК кандидатите трябва да имат възможност да избират между два ваучера, в зависимост от пазара, на който желаят да емитират своите ценни книжа: 50 000 лева – за емитенти на регулирания пазар и 30 000 лева – за емитенти на пазара за растеж. Това е едно от предложенията, изпратени до Изпълнителната агенция за насърчаване на малките и средните предприятия

Разширяване на допустимите разходи за консултантските услуги от предходната схема, като към тях се добавят разходи за възнаграждение на съветници на пазара за растеж, разходи за юридически и счетоводни консултации, такси към Централен депозитар, БФБ, предлагат още от бизнесорганизацията.

Освен това да се предвиди възможност сумата да бъде усвоена авансово (напълно или частично) от кандидата.

В хода на изпълнение на проекта е възможно емитентът да използва консултантски услуги от различен характер от повече от един доставчик.

В схемата да бъдат предвидени разходи за ИАНСП за популяризиране на ползите за предприятията от финансирането на бизнеса чрез инструментите на фондовия пазар.

Материалът Два вида ваучери за ценни книжа, предлага БСК е публикуван за пръв път на Икономически живот.