Стейбълкойните привлякоха доста внимание през последните месеци поради бързия си растеж, което повдига потенциални опасения за финансовата стабилност, изтъкват авторите на анализ за Европейската централна банка…
Стейбълкойните в момента са в етап на бърз растеж, като пазарната им капитализация достига нови исторически върхове. От гледна точка на финансовата стабилност, това може да породи опасения, произтичащи от определени структурни слабости, присъщи на стейбълкойните, и тяхната взаимосвързаност с традиционните финанси. Анализът разглежда основните рискове и уязвимости, свързани със стейбълкойните, като например загуба на обвързаност и банкови паники. Документът изяснява най-занчимите сценарии за употреба и как рисковете могат да се развият, ако този пазар претърпи по-нататъшен значителен растеж. И накрая, анализът разглежда глобалните регулаторни нововъведения и как могат да бъдат смекчени рисковете, породени от трансграничния регулаторен арбитраж .
Трансграничният регулаторен арбитраж (Cross-border Regulatory Arbitrage) е практика, при която финансови институции или компании използват различията (празнини или несъответствия) в законодателството и регулаторните режими на две или повече държави, за да:
- Намалят разходите си за спазване на регулациите
- да избегнат по-строги или неблагоприятни закони в една юрисдикция, като преместят дейността или транзакциите си в друга, по-благоприятна юрисдикция
- да поемат по-висок риск, който е ограничен в родната им държава.
Подхранвана от разширяващия се инвеститорски интерес и глобалните регулаторни развития, общата пазарна капитализация на всички стейбълкойни достигна исторически връх. Сега тя надхвърля 280 милиарда щатски долара, което представлява приблизително 8% от общия пазар на криптоактиви. Два стейбълкойна, деноминирани в щатски долари, доминират на пазара, като Tether (USDT) и USD Coin (USDC) представляват съответно 184 милиарда щатски долара и 75 милиарда щатски долара от пазарната капитализация на стейбълкойните. Докато деноминираните в щатски долари стейбълкойни съставляват около 99% от цялото предлагане на стейбълкойни в обращение, деноминираните в евро стейбълкойни играят второстепенна роля, възлизайки общо на едва около 395 милиона евро.
Неотдавнашната регулаторна яснота може да е била двигател на растящото търсене на стейбълкойни. ЕС предприе значителни стъпки за регулиране на криптоактивите чрез пълното прилагане на своя Регламент за пазарите на криптоактиви (MiCAR) миналата година, предоставяйки ясни правила за емитентите на стейбълкойни и тези, които предлагат услуги, свързани със стейбълкойни. Съединените щати наскоро последваха примера с приемането на своя Закон за насочване и установяване на национални иновации за стейбълкойни в САЩ (GENIUS Act), като по този начин предложиха известна регулаторна яснота за емитентите на стейбълкойни. Други юрисдикции, като Хонконг, също въведоха законодателство за регулиране на стейбълкойните.
Понастоящем търговията с криптовалути представлява най-честата причина за използване на стейбълкойни. Стейбълкойните се използват като лесен начин за влизане и излизане от крипто екосистемата, като същевременно елиминират необходимостта търговците многократно да конвертират обратно към фиатни валути. Стейбълкойни като USDT и USDC вече са предпочитаните единици за търговия на централизираните платформи за търговия с криптовалути. Около 80% от всички сделки, извършени в световен мащаб на централизирани платформи за търговия с криптовалути, включват стейбълкойни, което показва, че стейбълкойните са станали от съществено значение за функционирането на екосистемата на криптоактивите. Съществуват и други случаи на употреба на стейбълкойни, но те играят само второстепенна роля.
Трансграничните плащания са често цитиран случай на употреба, тъй като криптоактивите лесно преминават граници. Въпреки че проучванията показват, че над 70% от потоците на стейбълкойни са междурегионални, липсват конкретни доказателства, че стейбълкойните се използват систематично за парични преводи и други трансгранични транзакции. Освен това се твърди, че стейбълкойните се използват като мярка за съхранение на стойност в развиващите се пазари и развиващите се икономики, особено в страни, изправени пред висока инфлация. Наличните данни обаче показват, че използването на стейбълкойни на дребно представлява незначителен дял от общия обем на стейбълкойните. Изчислено е, че само около 0,5% от обемите са органични преводи с размер на дребно. В заключение, употребата на стейбълкойни изглежда се движи предимно от ролята им в рамките на екосистемата на криптоактивите, и предстои да видим дали стейбълкойните ще бъдат широко приети като разменно средство и в други случаи.
Стейбълкойните могат да представляват рискове за финансовата стабилност чрез присъщите им уязвимости и тяхната взаимосвързаност с традиционните финанси. Основната уязвимост на стейбълкойните е, че инвеститорите губят увереност, че те могат да бъдат осребрени по номинал. Тази загуба на доверие може едновременно да предизвика банкова паника по отношение на даден стейбълкойн и да причини събитие което се нарича загуба на обвързаност или вече да не са обвързани със стойността на фиатната валута, която трябва да представляват. Предвид значението на стейбълкойните в крипто екосистемата, голям неблагоприятен шок на стейбълкойн би бил пагубен за крипто пазарите. Въпреки това, други пазарни сегменти също могат да бъдат засегнати чрез преливания и ефекти от втори ред, включително тези, произтичащи от връзките на валутата с традиционните финанси. Тези взаимовръзки съществуват предимно чрез стейбълкойни, които са обезпечени с резерви от активи, деноминирани във фиатна валута, като USDT и USDC. Като двата най-големи стейбълкойна, те сега се нареждат сред най-големите държатели на T-bills на САЩ и имат резерви от активи, сравними с 20-те най-големи фонда на паричния пазар.
T-bills (Treasury Bills) са краткосрочни дългови ценни книжа, издадени от правителството на САЩ (Министерството на финансите на САЩ) за финансиране на държавните разходи. Те се считат за една от най-безопасните инвестиции в света, тъй като са подкрепени от „пълната вяра и кредит“ на правителството на САЩ. Обикновено са с падеж до няколко седмици, най-често от 4 до 52, като се дисконират при закупуване и се изплащат по номинална стойност при падеж.
Освен това, те са сред най-големите нетни придобиватели на краткосрочни T-bills на САЩ през последните месеци. Банкова паника по отношение на тези стейбълкойни може да предизвика разпродажба на техните резервни активи, което може да повлияе на функционирането на пазарите на T-bills на САЩ. Това би представлявало значителен риск, ако стейбълкойните и съответните им резерви от активи продължат да растат бързо, като някои прогнози предполагат, че пазарната капитализация може да достигне 2 трилиона щатски долара до 2028 г. Тези рискове могат да станат особено големи, ако продължат сегашните екстремни нива на концентрация, като само два емитента представляват около 90% от всички стейбълкойни в обращение. Тази ситуация може да бъде трудна за промяна, като се имат предвид присъщите затруднения при взаимозаменяемостта между различните стейбълкойни. В резултат на това, провалът само на едно образувание може да има широко разпространено въздействие, дори при липсата на системна криза на стейбълкойните.
Значителният ръст на стейбълкойните може да доведе до изтичане на депозити на дребно, намалявайки важен източник на финансиране за банките и оставяйки им по-нестабилно финансиране като цяло. Ако стейбълкойните бъдат широко приети, домакинствата могат да заменят част от банковите си депозити с притежания на стейбълкойни. Двете най-големи стейбълкойни имат резерви от активи, сравними с 20-те най-големи фонда на паричния пазар. Тези изходящи потоци могат да бъдат усилени, ако на доставчиците на услуги за криптоактиви, като например платформите за търговия с криптовалути, бъде разрешено да плащат лихва върху притежанията на стейбълкойни, увеличавайки относителната привлекателност на стейбълкойните и причинявайки банкова дезинтермедиация – процес, при който паричните потоци се отклоняват от традиционните търговски банки към други финансови институции или директно към финансовите пазари.
В Европа обаче MiCAR забранява плащането на лихва върху притежания на стейбълкойни от емитенти на стейбълкойни и доставчици на услуги за криптоактиви, като банките призовават за подобни забрани в Съединените щати. Във всеки случай, на общо ниво, изходящите потоци от депозити на дребно ще бъдат поне частично възстановени като депозити на едро. Това може да стане директно, тъй като емитентите на стейбълкойни държат част от резервите си като депозити в банки, или косвено, чрез депозити, направени от субектите, от които емитентите на стейбълкойни закупуват своите резервни активи. Критичният въпрос тук е, че финансирането на едро обикновено е много по-малко стабилно. По-конкретно, депозитите, направени от емитенти на стейбълкойни, могат да подлежат на внезапни тегления в случай на паника относно стейбълкойна, оставяйки структурите за финансиране на банките по-уязвими към шокове. Концентрацията на депозити също може да се увеличи, тъй като много банки могат да се сблъскат с изходящи потоци на дребно, докато само няколко привличат входящи потоци на едро.
Глобалните несъответствия между юрисдикциите представляват основният източник на риск от стейбълкойни за еврозоната. Въпреки многото прилики между различните законодателни актове, остават важни разлики по отношение на изискванията за резерви и дали са разрешени такси за обратно изкупуване. Тези различия улесняват регулаторния арбитраж. По-специално, рискове могат да възникнат чрез многократно издаване от трета страна, при което субект от ЕС и субект от трета страна съвместно издават взаимозаменяем стейбълкойн както в ЕС, така и в юрисдикция извън ЕС. Това може да остави емитентите от ЕС с недостатъчно резервни активи под надзора на органите на ЕС, за да изпълнят комбинираните искания за обратно изкупуване, направени от притежатели на токени от ЕС и извън ЕС, усилвайки рисковете от паника в ЕС. Такива рискове налагат допълнителни гаранции, налагащи предварителни условия, които трябва да бъдат изпълнени, преди да бъде разрешен достъпът до пазара на ЕС.
Понастоящем рисковете за финансовата стабилност, произтичащи от стейбълкойните, са ограничени в еврозоната, но бързият растеж оправдава внимателно наблюдение, докато рисковете, произтичащи от трансграничния регулаторен арбитраж, трябва да бъдат разрешени. Стейбълкойните не се използват широко за транзакции, включващи активи от реалния свят, особено в еврозоната, нито вече са причинили значителни изходящи потоци на депозити на дребно. Освен това, деноминираните в щатски долари стейбълкойни доминират на пазара на, ограничавайки взаимовръзките на стейбълкойните с финансовите пазари на еврозоната, чрез техните резервни активи. Дори ако стейбълкойните бъдат приети с по-широк набор от функции, и дори ако взаимовръзките с еврозоната нараснат, ЕС е въвел строга регулаторна рамка чрез MiCAR, която би смекчила потенциалните рискове. Въпреки това, употребата на стейбълкойните расте бързо и могат да намерят приложение в нови свери, което би могло да доведе до рискове за финансовата стабилност в бъдеще. Освен това, за да се смекчат рисковете, породени от трансграничния регулаторен арбитраж и да се намалят рисковете от преливане от недостатъчно регулирани юрисдикции, е жизненоважно регулаторните рамки да бъдат допълнително хармонизирани на глобално ниво. Това може да бъде постигнато чрез глобално прилагане на пътната карта за криптоактивите на Г-20, която включва препоръките на Съвета за финансова стабилност относно регулирането на пазарите и дейностите с криптоактиви, стандарта Базел за експозициите на банките към криптоактиви и препоръките на Съвета за финансова стабилност за регулиране на глобалните стейбълкойн споразумения.
