Възходът на изкуствения интелект (ИИ) доведе до стремително рали в технологичния сектор, като изкара оценките на фондовия пазар до нива, наблюдавани за последно по време на дот-ком балона. Въпреки че ИИ прекроява икономиката, носят ли днешните високи оценки риска от рязък и болезнен спад в еврозоната, анализира екип на ЕЦБ в проучване, публикувано в блога на банката…
Оценките на американския фондов пазар, измерени чрез коефициента CAPE, в момента са близо до историческия си връх. Оценките на акциите в еврозоната също са се повишили, макар и в по-малка степен. Пазарите от двете страни на Атлантика отразяват ентусиазма на инвеститорите относно изкуствения интелект (ИИ), който оформя икономиката и генерира печалби. Изключително оптимистичните оценки повдигат въпроси: отразяват ли днешните цени на фондовия пазар рационален залог върху трансформативната технология? Или сме свидетели на преработка на дот-ком балона? Твърдим, че икономическите изследвания върху минали технологични революции сочат към тревожно заключение: корекция на текущите оценки на фондовия пазар е вероятна.
Рязка корекция на фондовия пазар би имала тежки последици за еврозоната по два канала. Едното е прякото излагане на инвеститорите от еврозоната на акциите на „Великолепната седморка“ (наричана по-долу „Mag7“), а другото е степента на свръхексплоатация на самите фондови пазари в еврозоната. Публикацията обяснява защо трябва да се очаква корекция, дори ако текущите оценки са рационални, защо това е важно не само за акционерите, които биха понесли директния удар, и какво означава това по-специално за еврозоната.
Защо технологичните революции толкова често завършват с бум и крах?
Сегашното вълнение около AI има много исторически прецеденти. Да назовем само няколко: бумът на железопътния транспорт през 19-ти век, разширяването на електричеството и радиото през 20-те години на миналия век и бумът на интернет, или „дот-ком ерата“ през 90-те години. Във всеки случай една наистина трансформираща технология привлича инвестиции и оценките на фондовия пазар на фирмите, които я приемат, се повишават силно, преди да паднат рязко. Икономическите изследвания предлагат две допълващи се обяснения.
Първо, рационалният възглед твърди, че високите оценки могат да бъдат оправдани от изключителна несигурност относно производителността на новата технология.
Защо цената на акциите на Nvidia се повиши 20 пъти от 2022 г.? Тъй като инвеститорите рационално възприеха, че компанията ще стане следващият Google – с много несигурен и потенциално голям ръст. В най-лошия случай при такъв сценарий инвеститорите губят инвестицията си. Но в най-добрия случай печалбите са големи и наистина трудно се обвързват. Тази „стойност на опцията“ увеличава оценките на акциите на ранните потребители, което води до рязко покачване на техните съотношения цена/печалба.
Дори ако технологията успее, цените на акциите може в крайна сметка да паднат. защо Характерът на несигурността се измества от „отделен сектор“ към „цялата“ икономика. Първоначално новата технология е като експеримент в малък мащаб. Ако се провали, това е жалко за тази компания, но останалата част от икономиката не е засегната. Рискът може да бъде диверсифициран. С разпространението на осиновяването същата несигурност се разпростира в цялата икономика. Ако след това нещо се обърка с тази технология, цялата икономика страда. Този риск не може да бъде диверсифициран, така че инвеститорите изискват по-висока рискова премия. Това обаче не означава непременно, че печалбите ще намалеят. Самото приемане е добра новина за паричните потоци, но нарастващата рискова премия има обратен ефект и има тенденция да преобладава исторически, освен ако ръстът на печалбата не е достатъчно силен, за да компенсира това. Точният момент е неизвестен предварително. Тези модели на бум-срив могат да бъдат идентифицирани само със задна дата.
Второто обяснение за технологичния бум и срив е поведенческият възглед. Твърди се, че свръхуверените, свръхоптимистични инвеститори повишават цените над основните. Когато свръхувереността изчезне, цените могат да паднат дори по-рязко, отколкото в рационалния сценарий.
И двете гледни точки предполагат бум, последван от корекция или отдръпване от местата, където оценките са се повишили, в някакъв момент в бъдещето. Това не означава, че днешните цени представляват таван. Ако AI се окаже достатъчно трансформиращ, оценките все още могат да бъдат много по-високи в бъдеще, дори след корекция. Както споменахме по-рано, невъзможно е да знаем предварително къде се намираме по този път. Освен това, случаят за очакване на корекция не зависи от това дали днешните цени са рационални или ирационални. Трябва да сме наясно с това и да се подготвим. Останалата част от тази публикация в блога разглежда два начина, по които подобна корекция може да повлияе на еврозоната – ефект върху богатството на инвеститорите в еврозоната в американски акции и зараза върху фондовите пазари в еврозоната.
До каква степен е изложена еврозоната на спад в цените на Mag7?
Доминирането на Mag7 върху широко разпространените световни индекси (напр. MSCI World) носи значителни рискове за инвеститорите в еврозоната. Данните показват, че повечето експозиции на еврозоната към Mag7 са чрез инвестиционни фондове – взаимни фондове и борсово търгувани фондове (ETF) – а не чрез директни участия. Използвайки данни за инвеститорите в основни взаимни фондове, можем да определим кои инвеститори от еврозоната носят най-голяма експозиция към американски технологични акции. Домакинствата в еврозоната, които все повече насочват средства към нискобюджетни ETF, имат около 440 милиарда евро експозиции към американски технологични акции, без непременно да са наясно със свързания с това риск от концентрация. Застрахователните компании и пенсионните фондове също държат значителни експозиции към Mag7.
Тази фондова структура сама по себе си е канал за предаване. Рязката корекция може да принуди фондовете да продават активи, за да посрещнат обратно изкупувания – първо ликвидни участия, а след това, ако корекцията продължи, проблемни активи – което ще намали още повече оценките и ще предизвика повече обратно изкупувания. Ето защо корекцията на Mag7 е въпрос на финансова стабилност за еврозоната, а не само на частен случай. По-тежкият сценарий не е самата корекция на акциите, а корекция, която съвпада с по-широка пазарна нестабилност, която политиците не могат лесно да успокоят: за разлика от епизода с дот-ком компаниите, днешната отправна точка оставя значително по-малко възможности за намаляване на лихвените проценти или използване на фискална политика за смекчаване на последиците.
Има ли свръхексплоатация на фондовите пазари в еврозоната?
Освен това излагане на Mag7, съществува ли риск и от вътрешнопроникнала корекция? Докато цените на акциите в еврозоната се повишиха значително през последните години, показателите за оценка, като например съотношението цена-печалба, остават значително по-ниски, отколкото в Съединените щати. Макроикономическата среда в сектора на информационните и комуникационните технологии в еврозоната понастоящем изглежда устойчива в сравнение с времето на дот-ком балона. Производителността и надценките в сектора се покачват, бизнес климатът в цифровите услуги в еврозоната не изглежда ентусиазиран, а внедряването на изкуствен интелект от фирмите в еврозоната се увеличава значително, само няколко години след стартирането на ChatGPT през 2022 г. Глобалният бум на изкуствения интелект също така предизвика продължаваща и дълбока дигитална трансформация в цялата еврозона. Общото увеличение на дигиталните инвестиции в еврозоната през последното десетилетие беше повече от три пъти по-голямо от кумулативния растеж на БВП през този период.
В обобщение, трансформацията на изкуствения интелект в еврозоната протича с постоянни, макар и не особено впечатляващи темпове. От една страна, фондовите пазари в еврозоната са доминирани от акции от „старата икономика“, които показват малка част от вълнението от изкуствения интелект, което наблюдаваме в американския Mag7, намалявайки риска от бъдеща корекция. От друга страна, фондовите пазари в еврозоната и САЩ исторически са били много силно корелирани, което означава, че корекция в САЩ няма да остави еврозоната незасегната.
Заключение
Историческият опит показва, че технологичните революции носят рискове от цикъл на бум и спад в цените на активите и този риск не зависи от това дали днешните оценки са рационални или ирационални. По-малкият и по-ниско оценен технологичен сектор в еврозоната ограничава риска от вътрешен срив. Но това предлага малко уверение: домакинствата, застрахователите и пенсионните фондове имат значителни експозиции чрез глобалните индексни тракери, а стресът върху акциите в САЩ исторически също е оказал влияние върху фондовите пазари в еврозоната. Ефектите от корекция в САЩ биха могли да се разпрострат отвъд финансовите пазари до настроенията в еврозоната, условията за финансиране и наемането на персонал. Последиците от изкуствения интелект в САЩ няма да останат проблем на САЩ.
